현명한 투자자를 세 가지 단어로 표현한다면, 1) 미스터 마켓 2) 안전 마진 3) 오너 마인드로 볼 수 있습니다. 미스터 마켓은 시장을 의미하며 주식 시장에 참여한 대중을 의미합니다. 미스터 마켓이 대부분 합리적이지만 불합리한 행동을 할 때도 많기 때문에 이에 휩쓸리면 안 된다고 합니다. 그렇기에 건전한 투자 원칙이 필수입니다.
두 번째는 안전마진입니다. 안전마진은 공학적 개념을 투자에 가져다쓴 것입니다. 공학에서는 사고가 나는 것을 방지하기 위해 설계 마진을 고려합니다. 설계 마진은 댐, 자동차, 반도체 등 다양한 제품을 설계할 때 적용됩니다. 이 개념을 착안하여 그레이엄은 투자에 있어서 안전마진이라는 개념을 만들었습니다. 투자를 할 때 자신이 생각하지 못한 부분이나 실수할 것을 염려해서 할인된 가격에 투자하는 것입니다.
세 번째는 오너 마인드로 주식을 단기 거래를 통한 차익 수단이 아니라 자신의 사업으로 보는 것입니다. 증권은 그 회사 일부에 대한 소유권으로 보아야 합니다. 그래서, 회사의 가치도 사업의 경제성에 좌우됩니다. 단기적으로는 시장의 비합리성으로 인해 아닐 수 있지만 장기적으로는 가격은 언제나 가치를 따라갔습니다. 또한, 투자를 하는 행위도 사업으로 보아 원칙을 지키면서 실행해야 합니다.
이 외에도 투기하고자 하는 인간의 욕망과 젊어서 성공하고자 하는 마음에 과도한 리스크를 지며 투자하는 행위에 대해 비판합니다. 욕망에 굴복하면 건전한 실적을 얻기 어렵다는 것은 많은 사례들을 통해 알 수 있고 책에 소개됩니다.
가치 평가 방법
책에 소개된 가치 평가 방법은 크게 3가지 입니다. 1) PER 2) ROE 3) RIM과 PBR입니다.
1. PER에 대해서
PER은 주가수익배수 또는 주식수익으로 불리며 PER = 주식가격/EPS로 계산할 수 있습니다. EPS는 당기순이익을 유통주식수로 나눈 값입니다. (EPS = 당기순이익/유통주식수) 이러한 PER을 이용해서 가치 평가에 활용할 수 있지만 몇 가지 문제점을 포함합니다.
우선, 당기순이익에는 특별손익이 포함됩니다. 이는 일회성 이익이며 PER을 이용해서 가치평가하는 이들에게 함정이 될 수 있습니다. 한 해에 났던 이익때문에 PER이 낮아지고 낮은 PER을 보고 저평가라고 생각하여 주식을 매수할 수 있기 때문입니다. 따라서 이를 제거해서 계산하는 것이 더 정확한 PER 계산 방법이 될 것입니다. 이를 경상 PER이라고 합니다. (경상 EPS = (당기순이익-특별손익)/유통주식수)
두 번째로는 매년 기업의 PER이 달라집니다. PER은 사람들의 심리를 반영하기 때문에 기업의 PER은 해마다 변하며 장기 PER을 활용함으로써 좀 더 정확한 가치 평가를 할 수 있습니다. 이를 평균 PER이라고 합니다. 그리고 경상 PER의 장기 평균 PER을 정상 PER이라고 합니다. 두 가지 문제점을 모두 해결한 PER로 가장 정확한 PER입니다.
적정주가는 예상 EPS에서 적정 PER을 곱한 값입니다.(적정 주가 = 예상 EPS X 적정 PER)
벤저민 그레이엄은 성장주에 대한 적정 PER을 계산하는 공식으로 " PER = 8.5 + 기대성장률X2 "를 사용했습니다. 8.5는 그 당시 무위험채권의 수익률이 11~12%였으며 이를 역산한 것으로 추정됩니다. 기대성장률은 향후 7~10년 동안의 연간 평균 성장률입니다. 이 공식은 그레이엄이 다양한 기법을 연구해서 나온 것입니다.
2. ROE에 대해서
ROE란 자기자본이익률이며 ROE=EPS/BPS로 계산됩니다. 기업이 가진 자본 대비 얼마나 많은 수익을 올리는지를 나타내는 지표입니다. 이 지표는 장기적으로 주주 수익률로 이어집니다. 즉, ROE가 채권수익률보다 높은 종목은 우량 기업일 확률이 높습니다. ROE가 높고 가치 대비 가격이 싸다면 대박 찬스일 확률이 높습니다. 반대의 경우는 지옥행 특급열차입니다.
3. RIM과 PBR에 대해서
내재 가치를 평가하는 또 다른 두 가지 방법은 RIM과 PBR입니다. RIM(Residual Income Model)은 초과이익모형이라고 불립니다. 핵심은 초과이익에 있습니다. 주주 요구수익률을 r이라고 할 때, 내재 가치 V는 아래와 같습니다.
V=BPS + (ROE-r) X BPS/(r-g) = ((ROE - g)/(r-g)) x BPS입니다.
적정 PBR 이란 주가가 내재가치에 도달할 때 당연하게 인정받아야 하는 PBR의 수준을 말합니다. RIM 공식에 의하면 적정 PBR은 (ROE-g)/(r-g)입니다.
퀀트를 이용한포트폴리오와 자산배분
현명한 투자자는 일반인들을 위해 쓴 책입니다. 즉, 전문적인 투자자를 위해서 쓴 책이 아닙니다. 많은 이들이 이해할 수 있고 건전한 실적을 내게 하는 것이 목적이었습니다. 그렇기에 그레이엄은 자산 배분을 권합니다. 또한, 자산 배분은 종목 선정의 어려움, 실수했을 때의 곤경을 피하게 합니다. 즉, 투자에 실패하지 않도록 돕는 것입니다.
책에는 시가총액가중 포트폴리오, 동일비중 포트폴리오, 가치가중 포트폴리오를 설명하고 있고 퀀트를 이용한 가치가중 포트폴리오의 수익률이 가장 높다고 설명하고 있습니다. 가치가중 포트폴리오란 내재가치에 비해 얼마나 저평가되어 있는지를 판단하기 위해 종목별로 가지비율을 계산합니다. 가치비율은 PER, PBR 등 다양한 지표를 이용합니다. 이를 바탕으로 저평가된 것은 비중을 늘리고 고평가 된 것은 비중을 줄이는 리밸런싱을 합니다. 해당 포트폴리오가 백테스트 결과 가장 높은 수익률을 냅니다. (포트폴리오는 주식 포트폴리오를 의미합니다)
책에서 소개하는 자산배분방법은 채권과 주식의 비중을 조절하는 것입니다. 책에 소개된 자산배분방법은 매입보유법, 정률투자법, 변율투자법이 있습니다. 변율투자법이 투자 수익률이 가장 높으며 주식과 채권의 일드갭을 바탕으로 투자하는 것입니다. PER을 통해 주식 수익률을 구하고 채권과 비교하여 주식 수익률이 높을 때 주식의 비중을 많이 가져가고 반대의 경우 채권의 비중을 높이는 방법입니다. 이도 퀀트를 이용한 방법이기에 백테스트 결과 변율 투자법이 가장 높은 수익률을 가져갑니다.
참고로 책에서 채권은 미국 채권을 이용하는 것이 수익률이 가장 높았습니다. 왜냐하면, 미국 채권을 이용하면 국내 주식과음의 상관관계를 보이기 때문입니다.
책에 나온 명언
곤경이 두려워서 평생 웅크리고 산다면 훨씬 더 자주, 더 길게, 더 강하게 나타나는 경기 확장과 강세장을 놓치게 된다. p.51
운이 미치는 영향이 큰 활동은 평균 회귀 경향이 강하게 나타난다. p.59
존 케인스가 지적했듯이 시장은 생각만큼 합리적이지 않아서 당신의 부채 상환 능력이 바닥날 때까지 비합리적인 상태로 있을 수 있다. p.97
절대 굴하지 말라 p.245
서평 및 느낀 점
이 책은 현명한 투자자 책을 인용하여 정량적 가치 평가 방법과 퀀트에 대한 내용을 소개하고 있습니다. 신진오 저자는 책 내용을 바탕으로 추론해보면 퀀트에 대단히 빠져있는 것으로 보이며 실제 펀드도 퀀트를 이용하여 운용할 것이라고 추측됩니다. 그리고, 퀀트는 자산 운용의 한 축으로 자리 잡은 듯합니다. 퀀트 전략을 짜고 백테스트를 하여 전략의 효과를 추정하여 백테스트에서 좋은 효과를 냈던 방식으로 운용하는 것일 거라고 생각합니다.
저도 한 때 데이비드 드레먼의 역발상 투자를 읽고 퀀트 방식으로 운용한 적이 있는데요. 크게 잃지는 않았지만 원하는 만큼의 좋은 성적을 거두지는 못했습니다. 그리고 시장을 이기는 작은 책을 쓴 조엘 그린블란트 운용 실적이 책을 발간할 때까지는 좋았지만 지금은 S&P500 보다 좋지 못하다는 것이 아래 그래프를 통해 보면 알 수 있습니다. 즉, 퀀트를 이용해서 지수보다 초과 수익을 달성하겠다는 것은 점점 어려워지는 것으로 보입니다.
조엘 그린블라트 포트폴리오 수익률
퀀트를 통해 초과 수익이 어려워지는 것은 많은 이들이 퀀트의 매력에 빠져서 경쟁이 심해지기 때문이라고 생각합니다. 데이터와 숫자만을 바탕으로 투자 결정을 한다는 것은 큰 유혹이 있다고 생각합니다. 왜냐하면 공식을 통한 투자 결정이라는 것이 많은 이들의 추구하는 방향이기 때문입니다. 그래서 저 또한, 퀀트에 빠졌던 적이 있습니다.
그럼에도 퀀트는 장점이 있습니다. 이해하기 쉽다는 것입니다. 그래서 주식을 잘 모르는 이들에게 설명하기 쉽습니다. 숫자를 바탕으로 하기 때문에 객관적이기도 합니다. 그래서 크게 실패하지 않을 가능성이 높습니다. 또한, 처음 시작할 때 괜찮은 방법이라 생각하며 책을 바탕으로 자신의 계좌를 운용해봐도 좋은 경험이 될 것이라고 생각합니다.
